Ya hemos mencionado en alguna ocasión que durante el transcurso del proceso de compraventa de empresas y especialmente tras la auditoría o due diligence, es muy común que el precio pactado en las fases preliminares (acuerdo de intenciones), no se corresponda con el que se rubrique ante notario. Es posible que el precio sufra ajustes por diversos motivos, como en los casos en que este resulta de aplicar un múltiplo al EBITDA de la compañía. También hemos comentado que la detección de contingencias por el comprador dará lugar a la obligación del vendedor de otorgar garantías (también podría retenerse parte del precio o un mix de ambas opciones), para el caso de que dichas contingencias se materialicen (i.e. una sanción de hacienda por hechos anteriores a la venta), lo que podría considerarse un ajuste potencial. Pues bien, además de esto al cierre de la operación el precio deberá ajustarse según las necesidades operativas de fondos de la compañía (NOF), concepto generalmente poco conocido y que suele convertirse en un problema al abordarse tarde en el proceso de negociación.
A continuación, trataremos brevemente el concepto de NOF y su relación con el fondo de maniobra y a final del post las implicaciones que tiene para comprador y vendedor en los procesos de compraventa de empresas.
Conceptos fundamentales: fondo de maniobra y necesidades operativas de fondos
Fondo de maniobra (FM):
- Concepto: parte de los recursos financieros de largo plazo de la empresa que financian los activos a corto.
- Cálculo: FM = capitales permanentes (patrimonio neto + pasivo no corriente) – activo no corriente.
- Comentarios: el fondo de maniobra analizado aisladamente no informa sobre la situación de liquidez de la empresa.
Necesidades operativas de fondos (NOF) o working capital requirements:
- Concepto: parte del activo corriente operativo* (ACO) no financiado con pasivo corriente operativo (PCO) o financiación sin coste. Dicho de otro modo, parte del ACO financiado con coste (deuda) o fondos necesarios para financiar las actividades corriente de la compañía.
- Cálculo: NOF = ACO – PCO
El concepto operativo se refiere a masas patrimoniales de corto plazo que tengan que ver con la explotación de la empresa (i.e. clientes o existencias en el caso del activo corriente y proveedores, acreedores – incluida la hacienda pública o la seguridad social- en el caso del pasivo corriente). No se incluirán las inversiones financieras temporales al considerar las partidas del ACO ni las deudas bancarias al considerar el PCO.
Caso práctico de cálculo de las NOF.
- Comentarios: Las NOF son una inversión que efectúa la empresa y que variará según su ciclo productivo o sector. Para que sea sencillo, pongamos un ejemplo. Si tenemos una empresa de servicios (no hay existencias) y hemos vendido 1 millón de euros, pero hemos cobrado 800 mil, tendremos pendientes 200 mil que formarán parte de la cuenta “Clientes” (derecho de cobro) en el balance. Si por su parte, tenemos 50 mil pendientes de pago a nuestros proveedores (financiación sin coste) y nuestra tesorería fuese 0, nuestras necesidades operativas de fondos ascenderían a 150 mil euros como consecuencia del peso de la financiación otorgada a los clientes. La diferencia entre el fondo de maniobra y las NOF determinará la necesidad de acudir a deuda a corto plazo (si FM<NOF) o la existencia de excedentes de tesorería (si FM>NOF).
El papel de los asesores financieros del comprador: entender el negocio y detectar irregularidades
Al efectuar la due diligence los asesores del comprador concluirán cuáles son las necesidades operativas de la compañía (cómo varían: ¿necesito mucha más caja para financiar mi crecimiento? ¿hay estacionalidad?) y su período de maduración para poder entender la inversión necesaria para el correcto funcionamiento del negocio. Para ello y tras realizar los correspondientes ajustes, analizarán los niveles habituales de partidas clave como existencia, clientes o proveedores.
Esto es especialmente relevante al acercarse la fecha de cierre de la venta de la empresa, para detectar cualquier actividad inusual. Por ejemplo, que se reduzca radicalmente la cuenta clientes – en comparación con la información histórica analizada -, signo de que se están adelantando cobros o que, por el contrario, la cuenta proveedores está creciendo desproporcionadamente, signo de que se están retrasando pagos, ambas estrategias con el fin de engordar la tesorería de la compañía que se llevará el comprador (en caso de que se haya pactado).
No tener bien organizados los procesos de reporting contables o carecer de cierres mensuales de los estados financieros, dificultaría tremendamente este análisis y la operación.
El problema: me llevo la tesorería
Cuando se pacta que el vendedor se lleve la caja existente en la compañía, este suele asumir que, dado que se corresponde con beneficios no distribuidos en años anteriores (en su caso), le corresponde el 100% de esta. No suele tener presente, que parte de esa caja es una inversión recurrente en la compañía como parte de las necesidades operativas de fondos y que, por tanto, debe quedarse en esta. Por el contrario, el comprador, querrá que haya un nivel de caja suficiente (y si sobra, mejor) para hacer frente a las operaciones de la compañía, de lo contrario… ¡se verá obligado a ampliar capital para hacer frente a los pagos habituales!
Para evitar sorpresas y sobre todo tener una posición de fuerza en la negociación, el vendedor debe intentar prever qué ocurre con la caja y determinar los mecanismos de cálculo en la carta o acuerdo de intenciones, dado que se encuentra en una posición de fuerza superior a la que tendrá una vez sufrida la due diligence. Los asesores del vendedor harían bien en analizar en detalle este asunto antes de entrar en cualquier negociación, dado que es una parte fundamental en la estrategia.
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